S-RIM 공법이란?

사경인 회계사의 초과이익 모델 (Surplus - Residual Income Model)

개요

S-RIM은 공인회계사 사경인이 저서 《재무제표 모르면 주식투자 절대로 하지 마라》에서 제시한 기업 가치 평가 모델입니다.

핵심 아이디어는 간단합니다:

공식

적정주가 = BPS + 초과이익 / (1 + r - W)
초과이익 = BPS × (ROE - r)

용어 설명

항목의미출처
BPS 주당순자산가치 (Book value Per Share) 재무상태표의 자본총계 / 유통주식수
ROE 자기자본이익률 (Return On Equity) 당기순이익 / 자본총계
r (할인율) 투자자 요구수익률 BBB- 회사채 3년물 수익률
W (지속계수) 초과이익의 지속 정도 아래 시나리오 참고

3가지 시나리오

시나리오W의미
낙관1.0초과이익이 영구히 지속
중립0.9초과이익이 점차 감소
비관0.8초과이익이 빠르게 소멸

할인율: 왜 BBB- 회사채인가?

BBB-는 투자등급 회사채 중 가장 낮은 등급입니다. 사경인은 다음과 같은 논리로 이 금리를 할인율로 사용합니다:

  1. 주식은 채권보다 위험한 투자
  2. 따라서 최소한 가장 위험한 투자등급 채권의 수익률보다는 높은 수익을 내야 함
  3. 이 수익률을 넘는 부분만이 진정한 "초과이익"

현재 BBB- 회사채 수익률은 약 9~10% 수준으로, 국고채(~2.5%)나 우량 회사채(~3.5%)보다 훨씬 높습니다. 이것은 부도 위험 프리미엄이 반영된 결과입니다.

계산 예시

A기업: BPS = 50,000원, ROE = 15%, 할인율(r) = 10%

초과이익 = 50,000 × (0.15 - 0.10) = 2,500원

낙관 (W=1.0): 50,000 + 2,500 / (1 + 0.10 - 1.0) = 50,000 + 25,000 = 75,000원

중립 (W=0.9): 50,000 + 2,500 / (1 + 0.10 - 0.9) = 50,000 + 12,500 = 62,500원

비관 (W=0.8): 50,000 + 2,500 / (1 + 0.10 - 0.8) = 50,000 + 8,333 = 58,333원

현재 주가가 55,000원이라면, 비관 기준으로도 저평가 → 매수 관점에서 긍정적입니다.

TTM (Trailing Twelve Months)

분기/반기 보고서의 순이익을 단순 연환산하면 계절성에 의해 왜곡될 수 있습니다.

예를 들어 Q4에 매출이 집중되는 기업은 Q1~Q3 누적 순이익만으로 연환산하면 실적이 과소평가됩니다.

TTM 순이익 = 전년 연간 순이익 - 전년 동일분기 누적 + 올해 누적
예: 2025 Q3 TTM = 2024 연간 - 2024 Q3 누적 + 2025 Q3 누적

이 방식으로 항상 최근 12개월의 실제 순이익을 반영하여 더 정확한 ROE를 산출합니다.

결과 해석 방법

현재 주가 위치의미
비관 가격 이하S-RIM 기준 저평가 가능성 높음
비관 ~ 중립 사이적정 범위 하단
중립 ~ 낙관 사이적정 범위
낙관 가격 이상S-RIM 기준 고평가 가능성

주의사항

S-RIM의 한계

  • 과거 실적 기반 — 미래 성장성, 신사업, 업황 변화를 반영하지 못합니다. 성장주에는 적합하지 않습니다.
  • 보수적 모델 — BBB- 할인율(~10%)이 높아 대부분의 기업이 고평가로 나올 수 있습니다.
  • 업종 특성 미반영 — 금융, 바이오, IT 등 업종별 특성이 다르지만 동일한 할인율을 적용합니다.
  • 일회성 손익 — 자산 매각 이익, 대규모 충당금 등 일회성 항목이 ROE를 왜곡할 수 있습니다.
  • 연결 vs 별도 — 연결재무제표 기준이므로 자회사 실적이 포함됩니다.

투자 시 유의

  • S-RIM 하나만으로 투자 결정을 내리지 마세요. PER, PBR, DCF 등 다른 지표와 함께 참고하세요.
  • 적정주가 이하라고 반드시 오르는 것이 아닙니다. 가치함정(value trap)에 주의하세요.
  • 본 서비스는 투자 자문이 아닌 정보 제공 목적이며, 투자에 따른 손실 책임은 투자자 본인에게 있습니다.

활용 팁

  • S-RIM은 꾸준히 이익을 내는 가치주에 가장 적합합니다.
  • TTM 기준이 계절성을 반영하므로 가장 먼저 참고하세요.
  • 여러 보고서 기준을 비교하면 실적 추세를 파악할 수 있습니다.
  • ROE가 할인율보다 높은 기업 중에서 비관 가격 근처의 종목을 찾는 것이 기본 전략입니다.

참고 자료